Institut Veblen / Veblen Institute

Financer les objectifs stratégiques de l'Europe

Wojtek Kalinowski — 2026-04-30T12:41:00Z

Le déficit d'investissement dans les domaines stratégiques entrave la réalisation des objectifs de l'UE et affaiblit la compétitivité européenne sur les marchés mondiaux. Pour y remédier, la Commission a lancé en 2025 l'Union de l'Épargne et des Investissements (UEI), pilier central de sa Boussole pour la compétitivité, afin de mieux orienter l'épargne et le crédit vers des investissements productifs.

Cependant, l'UEI ne s'attaque pas aux causes profondes du déficit d'investissement dans les domaines où les flux financiers divergent des priorités stratégiques. Le seul levier supplémentaire envisagé pour les réorienter reste le cofinancement public-privé via InvestEU et le futur Fonds pour la compétitivité. Combler ce déficit exigera pourtant des mesures complémentaires en matière de réglementation financière et de politique monétaire.

Note publiée dans le cadre du projet "New approaches in transition finance"

MESSAGES CLES

• Le déficit d'investissement de l'UE tient moins à un manque de financement dans l'absolu qu'à un financement systématiquement mal aligné sur les priorités stratégiques. De nombreux investissements vitaux présentent des profils risque-rendement incompatibles avec les attentes des investisseurs privés.
• L'UEI vise une meilleure intégration et une mise à l'échelle des marchés financiers européens, mais fait peu pour orienter concrètement les flux vers ces investissements.
• Il en va de même pour la relance de la titrisation, pièce maîtresse de l'UEI. Les investissements supplémentaires promis via les bilans bancaires restent théoriques, sans garantie qu'ils concerneront des secteurs stratégiques. La titrisation pourrait en outre créer de nouveaux risques financiers.
• L'UEI a manqué l'occasion d'imposer une titrisation verte assortie de conditionnalités fortes.
• Les mesures en faveur du capital-risque sont utiles pour stimuler l'innovation, mais ne reflètent pas les besoins de financement globaux de l'économie.
• Le financement des objectifs stratégiques repose donc essentiellement sur les subventions publiques et les instruments mixtes.
• Des mesures complémentaires restent nécessaires, notamment en matière de réglementation financière, de politique monétaire et de coordination macroéconomique.

Financer les objectifs stratégiques de l'Europe

Financing Europe's strategic objectives

Wojtek Kalinowski — 2026-04-30T09:52:00Z

Insufficient investment in key policy areas impedes the pursuit of EU's objectives and weakens Europe's competitiveness in global markets. Trying to address this problem, the Commission launched in 2025 the Savings and Investment Union as a central piece of its Competitiveness Compass and hoping to channel more credit and savings into productive investments.

But the SIU is not designed to address the underlying reasons for weak investment in areas where financial flows are misaligned with strategic priorities. The only additional EU policy tool proposed for steering financial flows towards political objectives is “blending” private and public funding through the InvestEU fund and the future Competitive Fund. But closing the investment gap will require complementary measures in financial regulation and monetary policy.

This policy brief is a part of the "New approaches in transition finance" project

KEY MESSAGES

• Closing the gap requires steering tools, not only scaling tools. EU's investment shortfall is not primarily a problem of insufficient finance, but of finance that is systematically misaligned with strategic priorities. Many of investments which are highly relevant to EU's policy objectives present risk-return profiles that do not match private investors' expectations.
• The SIUs drive for stronger market integration as about scaling; it promotes the common European market but does little to steer finance towards these investments.
• The same goes for the revival of securitization, a central piece of the SIU. The additional investments promised through banks balance sheet are theoretical and there's no guarantee that they will concern investments of relevance for the EU's policies. In addition, securitization might create new financial risks.
• The SIU missed the opportunity to opt for green securitization with strong conditionalities.
• Measures to improve access to venture capital are important to scale up technological innovation, but these segments do not reflect the overall financing needs of the economy.
• Financing strategic objectives relies therefore on public subsidies and blended finance instruments.
• Complementary measures are necessary and could be deployed in the fields of financial regulation, monetary policy and macroeconomic coordination.

Download "Financing Europe's strategic objectives"

Réglementation bancaire et compétitivité du secteur bancaire de l'UE

Jézabel Couppey-Soubeyran & Wojtek Kalinowski — 2026-03-17T16:19:02Z

Dans son appel à contributions, la Commission européenne ouvre le débat sur les défis auxquels fait face le secteur bancaire européen en termes de complexité réglementaire, de fragmentation et de contraintes pesant sur la compétitivité.

Notre réponse s'appuie sur des recherches académiques et de politique publique récentes et est structurée en 8 sections, chacune traitant d'un aspect spécifique du problème :

– L'état des risques pour la stabilité financière
– Les liens entre exigences de fonds propres et compétitivité
– Les sources de complexité dans la finance et la réglementation financière
– Une évaluation critique de la proposition de simplification des coussins de la BCE
– Une approche alternative de la simplification
– Relation entre compétitivité des banques et besoins de l'économie réelle
– Relation entre compétitivité bancaire et objectifs de durabilité
– Risques financiers liés à la concentration du secteur bancaire

Résumé exécutif

Dans notre réponse à l'appel à contributions de la Commission européenne sur la compétitivité dans le marché unique bancaire, nous contestons le cadrage selon lequel la complexité réglementaire et les exigences de fonds propres seraient les principaux obstacles à la compétitivité bancaire de l'UE. En nous appuyant sur des recherches récentes, nous soutenons que la complexité découle de l'innovation financière et des modèles internes utilisés par les banques pour réduire les exigences effectives en fonds propres. Un agenda de simplification mal conçu risque d'affaiblir la stabilité financière sans apporter les bénéfices économiques promis. Nous proposons une simplification qui élimine les redondances et réduit l'arbitrage réglementaire, tout en préservant — et dans certains domaines en renforçant — l'architecture prudentielle construite depuis 2008.

Les risques pour la stabilité financière restent élevés. Les évaluations récentes du FMI (octobre 2025), de la BCE/ESRB (janvier et février 2026) et d'autres institutions indiquent que les risques pour la stabilité financière restent élevés malgré l'amélioration des ratios de fonds propres de référence. L'interconnexion croissante entre les banques et les intermédiaires financiers non bancaires, les valorisations d'actifs tendues et la fragmentation géoéconomique plaident toutes pour le maintien, et non l'assouplissement, des coussins prudentiels. L'affirmation de la Commission selon laquelle “les banques sont bien capitalisées” sous estime d'une part la complexité de l'environnement de risque actuel et d'autre part l'hétérogénéité qui se cache derrière le niveau moyen de capitalisation (les grandes banques demeurent sensiblement moins capitalisées que celles de moindre taille alors qu'elles devraient l'être davantage eu égard à leur exposition aux risques systémiques).

Les exigences de fonds propres ne nuisent pas à la compétitivité. Notre revue de la littérature ne trouve aucune preuve que les exigences de fonds propres constituent le principal frein à la compétitivité bancaire ou au crédit. Les banques mieux capitalisées ont tendance à prêter de façon plus régulière au fil des cycles, affichent un meilleur rendement des actifs et s'avèrent plus résilientes lors des épisodes de tension. La faillite de SVB en 2023 aux États-Unis illustre ce que peut produire un recul réglementaire. Nous proposons que le débat s'appuie sur ces preuves indépendantes plutôt que sur les auto-évaluations du secteur.

La complexité trouve son origine dans l'“innovation” financière et le pouvoir discrétionnaire des modèles internes. La complexité réglementaire a des coûts réels, mais sa source principale n'est pas une ambition prudentielle excessive — c'est l'approche IRB (Internal Ratings-Based), qui permet aux grandes banques d'utiliser leurs propres modèles pour estimer les exigences de fonds propres. Cela crée des incitations à la sous-estimation stratégique du risque, compromet l'égalité des conditions de concurrence et engendre la complexité que les superviseurs peinent ensuite à gérer. Nous proposons que les efforts de simplification ciblent ce problème structurel : remplacer le pouvoir discrétionnaire des modèles internes par des règles transparentes et standardisées, plutôt que de réduire les niveaux globaux de fonds propres.

La proposition de simplification des coussins de la BCE rendrait le cadre prudentiel moins lisible et plus difficile à activer. La proposition de décembre 2025 de la BCE, visant à redéfinir deux coussins, l'un non libérable qui fusionnerait le coussin de conservation de Bâle III avec le coussin pour les établissements d'importance systémique (mondiale ou domestique), et l'autre libérable qui fusionnerait le coussin de fonds propres contracyclique (CCyB) avec le coussin contre le risque systémique (SyRB) pour en faire un nouveau coussin libérable, va brouiller la distinction entre deux outils macroprudentiels analytiquement distincts, ciblant respectivement les sources cycliques et structurelles du risque systémique. Cette fusion rendrait le cadre moins lisible et plus difficile à activer. Nous proposons que la réforme des coussins de sécurité préserve la distinction CCyB/SyRB et privilégie un déploiement plus proactif du CCyB.

Une alternative : simplifier en éliminant la complexité des modèles internes. Une véritable simplification sans déréglementation est possible. Le Quang (2025) identifie de vraies redondances : le LCR et le NSFR pourraient être consolidés en une seule exigence de liquidité basée sur le NSFR. Plus substantiellement, remplacer le ratio de fonds propres pondéré par les risques — dépendant de modèles internes manipulables — par un simple ratio de levier bien calibré réduirait la complexité, améliorerait la transparence et maintiendrait la capacité d'absorption des pertes. Nous proposons ces réformes ciblées comme une alternative crédible à la simplification dérégulatrice actuellement sur la table.

La compétitivité bancaire n'est pas synonyme de compétitivité économique, même si les deux sont souvent confondues. La compétitivité de l'économie réelle repose entre autres sur l'accès aux financements patients octroyés à un coût raisonnable. Nous proposons d'élargir la définition de la “compétitivité” pour englober la capacité du système bancaire à financer l'économie réelle, notamment l'investissement à long terme et répondant aux objectifs stratégiques de l'UE, et pas seulement les rendements à court terme. Ce ne sont pas seulement les profits qui comptent pour définir la compétitivité d'une banque mais avant tout sa contribution au financement de l'économie.

Le recul de l'engagement prudentiel vis-à-vis des risques environnementaux n'est pas financièrement neutre. Nous proposons que l'engagement du cadre prudentiel vis-à-vis des risques financiers liés au climat et à la nature soit maintenu et renforcé.

La consolidation risque d'aggraver la fragilité systémique. Les indicateurs conventionnels de concentration sous-estiment le véritable degré de concentration. Nous proposons que toute consolidation soit soumise à un examen prudentiel et concurrentiel coordonné, avec une évaluation explicite du risque systémique, et que les questions structurelles relatives à la taille des banques et à la séparation des activités soient rouvertes.

Banking Regulation and Competitiveness of the EU Banking sector

Jézabel Couppey-Soubeyran & Wojtek Kalinowski — 2026-03-13T10:36:47Z

The European Commission's Call for Evidence frames the challenges facing the EU banking sector in terms of regulatory complexity, fragmentation, and burdens on competitiveness.

Our response draws on recent academic and policy research and is structured in 8 sections, each treating a specific aspect of the problem:
– The state of financial stability risks
– Links between capital requirements and competitiveness
– Sources of complexity in finance and financial regulation
– A critical assessment of the ECB's Buffer Simplification Proposal
– An alternative approach to simplification
– Relation between competitiveness of banks and the needs of the real economy
– Relation between bank competitiveness and sustainability objectives
– Financial risks linked to bank sector concentration

This response has been prepared as part of our “Money & Finance” program activities, supported by Charles-Léopold Mayer Foundation and European Climate Foundation.

Executive Summary

In our response to the European Commission's Call for Evidence on Competitiveness in the Single Banking Market, we challenge the framing that regulatory complexity and capital requirements are the primary obstacles to EU banking competitiveness. Drawing on recent research, we argue that complexity stems from financial innovation and from internal models used by banks in order to reduce effective capital requirements. A misconceived simplification agenda risks weakening financial stability without delivering the economic benefits promised. We propose simplification that eliminates redundancies, reduces regulatory arbitrage while preserving — in some areas strengthening — the prudential architecture built since 2008.

Financial stability risks remain elevated. Recent assessments by the IMF (October 2025), the ECB/ESRB (January and February 2026), and others indicate that financial stability risks remain elevated despite improved headline capital ratios. Growing interconnections between banks and non-bank financial intermediaries, stretched asset valuations, and geoeconomic fragmentation all argue for maintaining, not relaxing, prudential buffers. The Commission's assertion that “banks are well capitalised” understates both the complexity of the current risk environment and the heterogeneity hidden behind the average capitalisation level (large banks remain significantly less capitalised than smaller ones, even though they should be more so given their exposure to systemic risks).

Capital requirements do not undermine competitiveness. Our literature overview finds no evidence that capital requirements are the primary drag on bank competitiveness or lending. Better-capitalised banks tend to lend more steadily through cycles, support higher return on assets, and prove more resilient in stress episodes. The SVB failure of 2023 illustrates what regulatory rollback can produce. We propose that the debate be grounded in this independent evidence rather than in industry self-assessments.

Complexity originates in financial “innovation,” internal model discretion. Regulatory complexity has real costs, but its primary source is not excessive prudential ambition — it is the Internal Ratings-Based (IRB) approach, which allows large banks to use their own models to estimate capital requirements. This creates incentives for strategic underestimation of risk, undermines the level playing field, and generates the complexity that supervisors then struggle to manage. We propose that simplification efforts target this structural problem: replacing internal model discretion with transparent, standardised rules, rather than reducing overall capital levels.

The ECB's buffer simplification proposal would make the framework less legible and harder to activate. The ECB's December 2025 proposal to merge the countercyclical capital buffer (CCyB) and the systemic risk buffer (SyRB) into a single releasable instrument conflates two analytically distinct tools addressing cyclical and structural vulnerabilities respectively. This merger would make the framework less legible and harder to activate. We propose that buffer reform preserve the CCyB/SyRB distinction and prioritise more proactive CCyB deployment rather than instrument consolidation.

An alternative: simplify by eliminating internal model complexity. Genuine simplification without deregulation is possible. Le Quang (2025) identifies real redundancies: the LCR and NSFR could be consolidated into a single NSFR-based liquidity requirement. More substantially, replacing the risk-weighted capital ratio — dependent on manipulable internal models — with a well-calibrated simple leverage ratio would reduce complexity, improve transparency, and maintain loss-absorbing capacity. We propose these targeted reforms as a credible alternative to the deregulatory simplification currently on the table.

Bank competitiveness is not the same as economic competitiveness. We propose broadening the definition of “competitiveness” to encompass the banking system's capacity to finance long-term investment and the ecological transition, not only short-term returns.

Rolling back supervisory engagement with environmental risk is not financially neutral. We propose that the prudential framework's engagement with climate- and nature-related financial risks be maintained and strengthened.

Consolidation risks compounding systemic fragility. Conventional concentration metrics understate the true degree of concentration. We propose that any consolidation be subject to coordinated prudential and competition scrutiny with an explicit systemic risk assessment, and that structural questions about bank size and activity separation be reopened.

Open letter to the European Parliament on the digital euro: “let the public interest prevail”

Jézabel Couppey-Soubeyran — 2026-01-12T15:15:54Z

Our scientific advisor Jézabel Couppey-Soubeyran is one of seventy European economists and policy experts calling on members of the European Parliament (MEPs) to back a digital euro that serves the public interest, arguing that it is crucial for Europe's monetary sovereignty and for guaranteeing access to central bank money in an increasingly cash light economy.

The Veblen Institute advocates since 2023 for a digital euro with a strong public option, diffuse directly by the ECB or by public financial institutions, in addition to commercial banks. Otherwise, private stablecoins and foreign payment giants may gain even greater influence over Europe's digital payments.

The signatories, including former European Bank for Reconstruction and Development vice president José Leandro and French economist Thomas Piketty, describe the proposed central bank digital currency (CBDC) as a public good.

Download the open letter here.

Stabilité par la durabilité : Trois recommandations pour la révision de la stratégie de politique monétaire de la BCE en 2025

2025-01-28T13:19:58Z

Ce manifeste est le fruit d'un travail collaboratif entre diverses organisations de la société civile européenne et des experts des banques centrales. Il propose trois recommandations principales que la Banque centrale européenne (BCE) devrait prendre en compte dans le cadre de la révision de sa stratégie de politique monétaire de 2025.

Introduction

Le rôle de la BCE dans la lutte contre le changement climatique et la dégradation de l'environnement est crucial pour maintenir la stabilité à long terme des prix et du système financier. Bien que la feuille de route climatique de la BCE de 2021 ait fait des progrès significatifs, notamment avec l'inclinaison verte dans les achats d'obligations d'entreprises, elle n'a pas encore pleinement intégré les risques climatiques et environnementaux dans ses opérations. Ce manifeste soutient que la révision de la stratégie de politique monétaire de la BCE en 2025 représente une occasion cruciale pour renforcer son engagement en faveur de la durabilité, s'aligner sur l'Accord de Paris et garantir la stabilité financière.

En particulier, la BCE doit prendre des mesures immédiates pour soutenir la transition verte et atténuer les risques économiques liés au climat. Ces actions sont nécessaires pour réduire la dépendance de l'Europe aux combustibles fossiles et atteindre les objectifs de décarbonisation de l'UE. De plus, il est essentiel que la BCE adopte un cadre de double matérialité qui prenne en compte à la fois le changement climatique et la dégradation de la nature dans ses décisions politiques.

Recommandations principales

1. Opérations de refinancement vertes
La BCE devrait introduire des opérations de refinancement vertes (TLTRO) pour offrir des taux de financement préférentiels aux banques qui prêtent à des secteurs durables, notamment les énergies renouvelables. Cela aiderait à réduire la vulnérabilité de l'Europe aux chocs des prix de l'énergie et à promouvoir une transition énergétique durable.

2. Verdissement du cadre de collatéral du Système européen de banques centrales (SEBC)
La BCE devrait réformer son cadre de collatéral afin d'exclure les actifs à fortes émissions, en particulier ceux des entreprises de combustibles fossiles. En ajustant l'éligibilité des collatéraux et les décotes appliquées, la BCE pourrait envoyer un signal fort en faveur de la durabilité tout en garantissant la stabilité financière.

3. Alignement des achats d'actifs et des portefeuilles monétaires avec les objectifs de durabilité
La BCE doit aligner ses achats d'actifs et ses portefeuilles avec les objectifs de transition verte de l'UE. Cela inclut la gestion active de son portefeuille de titres pour soutenir les activités durables et la désinvestissement des entreprises qui freinent la transition vers les objectifs climatiques.

Pour plus de détails, consultez le manifeste complet ici.

Débat franco-allemand : Comment financer la transition écologique et sociale ?

2023-10-26T21:00:00Z

26 octobre 2023 de 9h à 13h

Dans la perspective des élections européennes en juin 2024, l'Institut Veblen et le bureau parisien de la fondation Friedrich-Ebert souhaitent contribuer à la réflexion sur le financement de la transition écologique à l'échelle allemande, française et européenne.

Malgré les engagements pris dans le paquet de mesures Fit for 55, les investissements nécessaires pour atteindre nos objectifs climatiques restent insuffisants. Pour la France et l'Union européenne, les investissements supplémentaires nécessaires sont estimés autour de 2 points de PIB par an, avec des estimations plus précises de 1 point pour l'Allemagne.

Ainsi, comment répondre à ces défis à l'échelle européenne, en France et en Allemagne ? Quels sont les atouts et les faiblesses des modèles de financement (taxation du carbone, quotas, endettement, transferts fiscaux, etc.) déjà existants et dans quelle mesure le cadre européen peut-il sur les montants investis ?

Aussi, comment prendre en compte la triple inégalité (inégalités de pollution, inégalités face aux impacts du changement climatique et inégalités des capacités d'action) dans le cadre de la transition écologique ?

Programme

9h00 Accueil café

9h30 Mots de bienvenue

Adrienne Woltersdorf, directrice du bureau parisien de la fondation Friedrich-Ebert
Wojtek Kalinowski, Co-directeur de l'Institut Veblen

9h45 Quels mécanismes de financement pour atteindre les objectifs de réduction des émissions de gaz à effet de serre en France, Allemagne et à l'échelle européenne ?

Jézabel Couppey-Soubeyran, conseillère scientifique à l'Institut Veblen et maîtresse de conférences à l'Université Paris 1 Panthéon-Sorbonne
Carsten Jung, économiste senior, Institute for Public Policy Research (IPPR)

Modération : Layla Hallak, chargée de mission, Institut Veblen

11h00 Pause-café

11h15 Comment prendre en compte les défis sociaux de la transition écologique ?

Marietta Karamanli, députée de l'Assemblée nationale, membre de la commission des lois
Lina Seitzl, députée du Bundestag, membre de la commission de l'environnement, de la protection de la nature, de la sécurité nucléaire et de la protection des consommateurs

Modération : Sophie Martiné, collaboratrice scientifique, Fondation Friedrich-Ebert

Financement de la transition écologique : où est le problème ?

2023-09-06T21:30:00Z

Une table-ronde à l'occasion de la parution de l'édition 2024 de « L'économie mondiale » avec Christian Chavagneux, éditorialiste au mensuel Alternatives économiques avec Jézabel Couppey-Soubeyran, Michel Aglietta et Kévin Lefebvre.

Le 6 septembre de 16h35 à 17h55. En ligne, inscriptions sur le site du CEPII.

Financement de la transition écologique : où est le problème ?

Jézabel Couppey-Soubeyran & Wojtek Kalinowski — 2023-08-28T09:50:41Z

Chapitre écrit par Jézabel Couppey-Soubeyran et Wojtek Kalinowski dans l'édition 2024 du livre « L'économie mondiale », édité par le CEPII. Disponible en ligne ou en format papier.

Ce texte est présenté et discuté le 6 septembre 2023 à l'occasion de l'événement de présentation du livre.

Le contraste est saisissant entre, d'un côté, la surabondance d'actifs financiers au bilan des institutions financières de toute sorte (banques, assureurs, fonds d'investissement, fonds de pension, etc., y compris les banques centrales) et, de l'autre, le sous-investissement dans la transition écologique. Les 486 600 milliards de dollars d'actifs (cinq fois le PIB mondial), recensés par le Financial Stability Board dans son rapport d'octobre 2022 sur l'intermédiation financière, coexistent avec un besoin d'investissements dans la transition écologique de l'ordre de 5 000 milliards de dollars par an au niveau mondial d'ici à 2030, selon l'Agence internationale de l'énergie (AIE).

Est-ce à dire que l'argent ne manque pas pour financer la transition et qu'il suffit de le réorienter au bon endroit en donnant aux investisseurs les bonnes incitations ? Cette vision est séduisante et assez largement répandue dans le débat public, mais elle pose plusieurs questions.

Retrouvez l'intégralité de l'article dans L'économie mondiale 2024, en ligne ou en format papier.

Crise climatique : mais que fait la finance ? (Prix Veblen 2023)

Layla Hallak — 2023-05-25T14:49:23Z

La crise climatique va-t-elle provoquer une crise financière ? Comment désinvestir des secteurs fossiles ? Regards croisés entre experts et jeunes engagés pour le climat le mercredi 10 mai à l'Académie du climat. A l'occasion de la remise du Prix Veblen en mémoire de Philippe Frémeaux.

Avec :

Xavier Timbeau, directeur principal de l'Observation français des conjonctures économiques (OFCE)
Florian Baudoin, doctorant à l'université Paris-Nanterre et lauréat du prix Veblen
Jézabel Couppey-Soubeyran, maîtresse de conférences à l'université Paris-I Panthéon Sorbonne et conseillère scientifique de l'Institut Veblen
Agathe Duplessy, membre de Pour un réveil écologique
Laurent Clerc, directeur d'étude et d'analyse des risques à l'Autorité de contrôle prudentiel et de résolution (ACPR)
et Julien Hallak, chargé de mission à l'Institut Veblen en animation

Pour des raisons techniques, il n'y a plus que le son à partir d'une demi-heure.